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O Reino Unido suavizou as regras da stablecoin, mas ainda pode estar limitando seu próprio mercado
O Banco de Inglaterra abandonou a parte do seu plano de moeda estável que a indústria mais odiava, o limite proposto de 20.000 libras esterlinas sobre a quantidade de moeda estável esterlina que qualquer pessoa poderia deter, juntamente com o limite máximo de 10 milhões de libras para as empresas. Em seu lugar, o banco central Declaração de política de 22 de junho estabeleceu um limite único de £ 40 bilhões para quanto de cada stablecoin esterlina sistêmica pode existir no Reino Unido e flexibilizou as regras de reserva para que os emissores possam finalmente obter um rendimento decente sobre o dinheiro que respalda suas moedas.
As famílias e as empresas podem agora deter a quantidade que quiserem de uma stablecoin de libra regulamentada, e qualquer uma dessas moedas pode crescer até £ 40 bilhões antes de parar.
Isto coloca o Reino Unido numa posição bastante incomum entre as grandes economias. Os EUA e a UE regulam fortemente as stablecoins, mas nenhum deles impõe um limite rígido ao tamanho que um token denominado em sua própria moeda pode atingir. O Reino Unido foi o primeiro a fazer isso, ao mesmo tempo que chamou o limite de “temporário” e prometeu revê-lo.
Os tokens em libras esterlinas são responsáveis por cerca de 0,5% de um mercado global de stablecoins avaliado em cerca de US$ 315 bilhões, o que coloca o verdadeiro teste de o novo regime muito além da legalidade e se uma moeda de libra poderá crescer o suficiente para rivalizar com os tokens de dólar que já administram a liquidez criptográfica global.
Um quadro mais amigável, mantendo-se o limite máximo de crescimento
A reversão na retenção de limites ocorreu após meses de pressão. Um comité multipartidário da Câmara dos Lordes disse ao Banco no início de Junho que os limites ao nível das carteiras divergiam das normas globais e alarmaram os fundadores, e que os emitentes passaram o período de consulta argumentando que os limites aos saldos individuais são quase impossíveis de aplicar em carteiras e bolsas.
Descartá-los elimina uma das maiores fontes de atrito para quem deseja usar uma moeda estável esterlina para algo maior do que pagamentos de mesada, uma vez que a liquidação transfronteiriça e a entrega de garantias estavam efetivamente fora de questão sob limites por usuário.
A mudança que mais beneficia a economia dos emitentes provém das regras de reservas, que são fáceis de ignorar. Os emitentes de stablecoins obtêm a maior parte do seu dinheiro a partir dos rendimentos de reserva, o rendimento que obtêm sobre os ativos que respaldam cada moeda, de modo que a divisão entre a dívida governamental que rende juros e os depósitos sem rendimento do banco central decide se o negócio funciona ou não.
O projecto de Novembro de 2025 do Banco teria exigido que os emitentes sistémicos estacionassem 40% do seu apoio em depósitos não remunerados no Banco de Inglaterra, com os restantes 60% em gilts de curto prazo. A nova estrutura reduz a exigência de depósito para 30% e permite que os emissores detenham até 70% da dívida pública de curto prazo do Reino Unido, com um aumento que permite que moedas consideradas sistêmicas no lançamento comecem em 95% em gilts e diminuam à medida que crescem.
Uma parte maior do float agora gera um retorno, que é a diferença entre uma moeda estável esterlina viável e uma que perde dinheiro contra rivais em dólares que detêm títulos do Tesouro.
O limite máximo de 40 mil milhões de libras parece generoso e, para um instrumento de pagamento puramente doméstico, é. Mas as redes de stablecoin vivem em escala: mais usuários atraem mais comerciantes, maior liquidez, mais formadores de mercado e mais integrações, e cada uma delas torna a moeda mais útil para o próximo usuário que aparecer. Um limite máximo que surja antes que esses efeitos de rede amadureçam pode deixar uma moeda segura e supervisionada, mas demasiado fraca para liquidar fluxos transfronteiriços ou grossistas que justifiquem a sua construção em primeiro lugar.
O líder de política europeia da Coinbase e o presidente-executivo do ClearBank apresentaram argumentos semelhantes esta semana, alertando que uma moeda esterlina com limite de reservas e com restrições de reservas poderia ser menos atraente comercialmente do que suas primas do dólar e do euro.
A verdadeira preocupação do Banco é a fuga de depósitos, a perspectiva de que as famílias e as empresas transfiram grandes saldos das contas bancárias para moedas estáveis, deixando os bancos com financiamento menos barato e uma capacidade de empréstimo mais restrita, com essa pressão a aumentar mais rapidamente durante o estresse.
Assim, o Reino Unido está a supervisionar as stablecoins esterlinas como potenciais concorrentes do dinheiro dos bancos comerciais, e o limite de 40 mil milhões de libras existe para conter essa concorrência antes que se torne sistémica. O Banco deixou explícito que irá aumentar o limite assim que estiver satisfeito com a gestão dos riscos para a concessão de crédito, o que significa que o limite máximo é um travão temporário que o Banco pretende libertar totalmente.
Alguém construirá uma stablecoin esterlina em grande escala no Reino Unido?
O maior problema que o regime enfrenta é a procura. Os consumidores do Reino Unido já movimentam dinheiro no mercado interno em segundos por meio do Faster Payments, então uma stablecoin de libra precisa superar uma opção que já é instantânea e gratuita antes que alguém se preocupe em mudar. Os comerciantes não vão mexer nisso sem um corte real nas taxas.
As empresas globais continuam a transferir tokens em dólares para as suas pilhas de liquidação porque a liquidez em dólares americanos permanece mais profunda e escala sem limite, e uma moeda esterlina oferece-lhes um pool mais raso com uma tampa rígida aparafusada no topo. Os emitentes, por seu lado, estão a ser solicitados a aceitar margens mais estreitas e um mercado endereçável mais pequeno pelo privilégio de operar dentro de um dos regimes mais conservadores em vigor.
Cada um deles precisa quebrar da maneira certa antes que £ 40 bilhões em stablecoins esterlinas comecem a se comportar como algo que se assemelhe a um mercado real.
O domínio que enfrentam é severo e autoalimentador. Cerca de 98% das stablecoins em circulação são denominadas em dólares, uma vez que a maioria dos mercados de criptografia, bolsas offshore, pools de liquidez DeFi e fluxos de liquidação institucional já são precificados e compensados em dólares.
Os EUA transformaram essa vantagem em lei com o Lei GENIUSque incorporou stablecoins do dólar diretamente no sistema do dólar, e a Europa está lutando para construir uma resposta para o euro porque viu a mesma lacuna se abrir, com os europeus executando 38% das transações globais de stablecoin, enquanto os tokens em euros representam cerca de 0,3% da oferta. Uma moeda esterlina entra nessa competição a partir de uma base ainda menor, e o faz carregando um teto que seus concorrentes em dólares conseguem ignorar.
Há uma probabilidade diferente de zero de que o BoE tenha esse direito. Uma estrutura conservadora e totalmente supervisionada é, sem dúvida, a forma como as stablecoins ganham a confiança de bancos, empresas fintech e empresas de pagamento que evitariam um token de estilo offshore, e sinalizou que o valor de 40 mil milhões de libras poderia aumentar à medida que se tornasse mais confortável. O Reino Unido estaria então a negociar a velocidade inicial por uma legitimidade duradoura, uma aposta defensável se a procura regulada realmente aparecer.
Contudo, o sentimento dominante parece ser o de que a Grã-Bretanha suavizou a óptica, deixando o problema da competitividade sem solução. Eliminar o limite de usuários removeu o irritante mais visível, mas um teto por emissor e um obstáculo de reserva sem rendimento de 30% ainda tornam as stablecoins esterlinas mais difíceis de escalar do que as alternativas em dólar que já possuem a liquidez, um resultado a implementação da Lei GENIUS está ocupado se consolidando nos EUA.
O BoE elevou o limite de quanto dinheiro uma pessoa pode deter, mantendo ao mesmo tempo um limite sobre o tamanho que o mercado pode crescer, e esses são dois problemas diferentes. O Reino Unido parou de debater se as stablecoins esterlinas deveriam existir, e o que está testando agora é até que ponto uma moeda pode chegar antes de começar a parecer dinheiro o suficiente para deixar o banco central nervoso novamente.
