O que será necessário para que os prêmios das empresas de tesouraria Bitcoin retornem?

A “falha do dinheiro infinito” das empresas Bitcoin o tesouro estagnou.

Durante grande parte deste ciclo de mercado, a negociação foi simples: as ações de empresas detentoras de Bitcoin foram negociadas com um prémio enorme em relação ao Valor Patrimonial Líquido (NAV) subjacente.

Isso permitiu que as empresas emitisse ações caras para comprar moedas mais baratas, aumentando assim de forma crescente o Bitcoin por ação. Foi um volante de engenharia financeira que se baseou num contributo crucial: um prémio de capital persistente.

Por que os prêmios da tesouraria Bitcoin evaporaram

No entanto, essa informação desapareceu em meio às recentes lutas de preços do Bitcoin.

Dados da Glassnode mostra que o preço do BTC caiu abaixo do quantil 0,75 desde meados de novembro, deixando mais de um quarto de sua oferta circulante com perdas não realizadas.

Considerando isso, as empresas da cesta Bitcoin Digital Asset Treasury (DAT), um setor com uma capitalização de mercado de aproximadamente US$ 68,3 bilhões, caíram 27% no último mês e quase 41% em três meses, de acordo com Artemis. dados.

Em contraste, o próprio Bitcoin caiu cerca de 13% e 16% nos mesmos períodos.

A promessa de “beta elevado” destas ações manteve-se, mas estritamente no sentido descendente. Como resultado, o mecanismo quebrou.

O prémio ao NAV, que outrora justificou as estratégias agressivas de emissão de empresas como MicroStrategy (agora conhecida como Estratégia) e Metaplanetaevaporou em grande parte.

Ao mesmo tempo, a maior parte do setor negocia agora perto ou abaixo de 1,0x “mNAV” (valor de mercado ajustado pela dívida).

Quando o prêmio passa a ser um desconto, a emissão de ações para comprar Bitcoin torna-se destrutiva de valor, em vez de acumulativa.

Assim, para que este sector evolua de um cabaz de proxies em dificuldades para uma classe de activos premium, o mercado exige mais do que uma simples recuperação dos preços. É necessária uma reparação estrutural em termos de preço, liquidez e governação.

Limpando a base de custos subaquáticos

O primeiro obstáculo é puramente matemático. Uma recuperação reflexiva no preço do Bitcoin é insuficiente para reiniciar os motores de emissão, uma vez que a base de custos para os participantes tardios do sector é perigosamente elevada.

Os dados da Artemis revelam uma bifurcação no mercado. Enquanto os primeiros adotantes se acomodam em almofadas de lucro, a nova onda de empresas de tesouraria está submersa.

Pesquisa de galáxias observado que vários BTC DATs, incluindo Metaplanet e Nakamoto (NAKA), construíram agressivamente suas posições, com bases de custo médio de Bitcoin superiores a US$ 107.000.

Com os preços à vista actualmente a definhar na casa dos 90.000 dólares, estas empresas estão a gerir perdas significativas na marcação a mercado.

Isso cria um sério obstáculo narrativo.

Quando um tesouro é negociado muito acima da sua base de custos, o mercado trata-o como um compostor de capital gerido por alocadores visionários. Quando negocia abaixo, o mercado a trata como uma holding em dificuldades.

A alavancagem inerente ao modelo, que a Galaxy identifica como alavancagem de preços, alavancagem de emissão e alavancagem financeira, amplia esta dor.

Nakamoto, por exemplo, entrou em colapso mais de 38% em um mês e mais de 83% em três meses, comportando-se menos como um proxy estrutural e mais como uma empresa de pequena capitalização em dificuldades.

Para que os prêmios se expandam novamente, o Bitcoin não deve apenas se recuperar; deve sustentar níveis significativamente acima destes limites máximos de 107.000 dólares. Só então os balanços poderão ser reparados o suficiente para convencer os investidores de que o “Bitcoin por ação” é um ativo crescente e não um passivo que requer gestão.

O retorno da demanda por alavancagem

O segundo requisito é uma mudança na psicologia do mercado no que diz respeito à alavancagem. O colapso nas avaliações do DAT sinaliza que os investidores em ações estão atualmente rejeitando a “alavancagem não garantida”.

Na sua análise, a Galaxy enquadrou o setor DAT como uma solução nativa do mercado de capitais para exposição a beta elevado. Essencialmente, esta é uma forma de os fundos expressarem uma visão convexa sobre o Bitcoin sem tocar no mercado de derivativos.

Contudo, no actual ambiente de risco, essa convexidade funciona ao contrário.

Enquanto os fluxos de ETF à vista permanecerem fracos e os contratos em aberto de futuros perpétuos permanecerem deprimidos, haverá um apetite limitado por alavancagem adicional através de ações.

De fato, dados da CryptoQuant mostra volumes médios semanais à vista e futuros caindo em mais 204.000 BTC para cerca de 320.000 BTC, um nível consistente com a liquidez de ciclo baixo.

Como resultado, o volume de negócios do mercado estagnou e o posicionamento tornou-se defensivo.

Considerando isso, um investidor institucional está matematicamente melhor em manter um ETF à vista como IBIT da BlackRock se um DAT for negociado a 0,9x NAV. Isso ocorre porque o ETF oferece exposição de 1,0x com taxas mais baixas, spreads mais reduzidos e zero risco de execução ou despesas corporativas.

Assim, para que o prémio DAT exista, o mercado deve estar num modo “de risco”, onde os investidores procuram ativamente a arbitragem de volatilidade oferecida por empresas como a MicroStrategy.

Dados de Artemis confirmam essa punição de “ponto alavancado”. Com a MicroStrategy caindo cerca de 30% no mês passado, contra a queda de 13% do Bitcoin, o mercado está avaliando a fragilidade do modelo e não sua opcionalidade.

Para que o prémio retorne, as métricas dos derivados, como as taxas de financiamento e os contratos em aberto, devem sinalizar um apetite renovado pelo risco que os ETFs convencionais não conseguem satisfazer.

Do ataque à defesa

A era do “imprimir ações, comprar BTC” a qualquer preço acabou. Para recuperar a confiança dos investidores, os conselhos de administração das empresas devem passar da acumulação agressiva para um foco na defesa do balanço patrimonial.

No início de 2025, o mercado recompensou a acumulação cega. Agora, exige capacidade de sobrevivência.

A recente mudança da MicroStrategy para levantar aproximadamente US$ 1,44 bilhão em reservas de caixa é um indicador importante desta mudança de regime. Este capital destina-se a cobrir compromissos de cupões e dividendos, construindo efectivamente um balanço forte capaz de resistir a um mercado baixista prolongado sem vendas forçadas.

Esta mudança de “evitar descontos” para “justificar prémios” é crítica.

Especialistas do setor alertaram que o modelo DAT é vulnerável a colapsos de prêmios. Agora que o colapso chegou, os conselhos de administração devem demonstrar que as emissões futuras serão disciplinadas e vinculadas a limites claros de criação de valor.

Se os investidores acreditarem que o novo capital será aplicado de forma prudente, protegendo o lado negativo em vez de perseguir o topo, o múltiplo mNAV poderá expandir-se novamente.

Concentração e indexação

Finalmente, o mercado deve enfrentar o enorme risco de concentração no sector DAT.

Os dados disponíveis mostram que a MicroStrategy sozinha controla mais de 80% do Bitcoin detido pelo setor DAT e é responsável por cerca de 72% da capitalização de mercado total da categoria.

Isto significa que o destino de toda a classe de ativos está inextricavelmente ligado à dinâmica de liquidez específica e ao status do índice da MicroStrategy.

Além disso, a pendência Consulta MSCI A questão de restringir “empresas de tesouraria de ativos digitais” dos principais índices é a espada de Dâmocles que paira sobre o comércio.

Se a MicroStrategy mantiver seu status de índice, compra passiva de fundos de monitoramento de benchmark pode inflacionar mecanicamente seu prêmio, arrastando o resto da cesta para cima.

No entanto, se for excluída, a oferta mecânica desaparece e o sector corre o risco de se tornar um conjunto de fundos fechados que são negociados permanentemente com desconto em relação às suas participações subjacentes.