Bitcoin permanece como o último bastião contra a censura

O Lei GENIUS tornou-se lei em 18 de julho, depois que o Congresso decidiu que as stablecoins deveriam ser regulamentadas.

O que acontece a seguir é uma guerra de regulamentação de dois anos que determina se US$ 250 bilhões em stablecoins existentes fluem para estruturas bancárias ou fragmentos para silos offshore, e se Bitcoin e Ethereum capture a precipitação radioativa ou seja enterrado sob ela.

Justin Slaughter, Paradigma Vice-presidente de assuntos regulatórios, afirmou em 6 de novembro:

“Fato pouco conhecido: depois que a legislação é promulgada, a verdadeira batalha começa.”

Sua empresa acaba de apresentar comentários sobre o aviso prévio do Tesouro sobre a proposta de regulamentação. A disputa central é se as afiliadas dos emissores de stablecoin pagam rendimentos aos detentores por meio de produtos separados, e o Congresso já decidiu que sim. No entanto, o Tesouro poderá tentar reescrever isso.

A capacidade de oferecer rendimento por meio de embalagens é onde a próxima batalha acontecerá. Se os reguladores vencerem, as stablecoins se tornarão produtos bancários castrados. Se a indústria vencer, competirá com os bancos nas taxas.

Embora a lei seja feita, as regras não o são. E as regras decidem tudo.

Quando a conformidade se torna obrigatória

GENIUS constrói um perímetro ao longo de três anos e depois tranca os portões. A estrutura entra em vigor em 18 de janeiro de 2027 ou 120 dias após a publicação do regulamento final, o que ocorrer primeiro.

As agências federais têm um ano a partir da promulgação para emitir esses regulamentos.

Um período de carência de três anos expira em 18 de julho de 2028. Depois disso, as bolsas dos EUA, os custodiantes e a maioria dos front-ends DeFi não podem oferecer “stablecoins de pagamento”, a menos que um emissor de stablecoin de pagamento permitido ou um equivalente estrangeiro abençoado pelo Tesouro os emita.

Os emitentes com menos de 10 mil milhões de dólares podem utilizar regimes estatais aprovados, enquanto os emitentes de maior dimensão devem migrar para a via federal. Os emitentes estrangeiros necessitam de determinações de “regime comparável”, registo OCC e reservas detidas pelos EUA.

Este cronograma significa que os reguladores publicarão o livro de regras no início de 2027. Em meados de 2028, qualquer pessoa que toque nos clientes dos EUA irá cumprir ou sair.

O que “em bancos” realmente significa

GENIUS define uma categoria protegida chamada “stablecoins de pagamento” e restringe a distribuição nos EUA a moedas emitidas por emissores permitidos.

Esses emissores devem ser subsidiárias de bancos, entidades não bancárias licenciadas pelo governo federal e supervisionadas pelo OCC ou entidades qualificadas pelo estado sob rigorosa supervisão federal.

As reservas devem ser mantidas em dinheiro, depósitos bancários ou letras do Tesouro, não sendo permitida a rehipoteca. Os envios de divulgações são feitos mensalmente e os emissores devem estar em conformidade com a supervisão prudencial total, bem como com a conformidade com BSA/AML.

As moedas são puxadas para um perímetro regulatório semelhante ao bancário, sem serem chamadas de bancos.

Para o mercado de stablecoin de US$ 304 bilhões, isso cria uma bifurcação. A liquidez que toca os EUA migra para invólucros semelhantes aos dos bancos, enquanto todo o resto fica vedado.

Emitentes offshore podem existir globalmente, mas as plataformas dos EUA irão abandoná-los para evitar responsabilidades. Há US$ 300 bilhões em jogo, divididos entre entidades que atendem aos padrões federais e aquelas que não o fazem.

A luta pela regulamentação: rendimento, definições e escopo

O comentário de Slaughter concentra-se no rendimento dos afiliados. GENIUS proíbe os emissores de pagar juros, mas nada diz sobre as afiliadas fazerem isso. A Paradigm argumenta que proibir o rendimento dos afiliados violaria a linguagem simples do estatuto.

Isso é importante porque, se os afiliados puderem pagar taxas competitivas, os usuários obterão contas poupança de alto rendimento com liquidação instantânea. Isso cria pressão sobre os bancos para que devolvam os juros.

Se os reguladores bloquearem o rendimento dos afiliados, as stablecoins tornar-se-ão piores do que os depósitos bancários, com um ónus de conformidade total, mas sem vantagens.

Outros campos de batalha incluem a definição do termo “provedor de serviços de ativos digitais” e se os protocolos DeFi estão isentos de exclusões legais, bem como o que constitui um “regime comparável” para emissores estrangeiros.

Os reguladores poderiam implementar o GENIUS tal como está escrito ou transformá-lo num proteccionismo bancário que sufoca qualquer coisa que não tenha uma carta federal.

Vencedores e perdedores

Os grandes bancos dos EUA e os quase-bancos emissores de stablecoin emergem como vencedores. GENIUS cria o primeiro caminho federal claro para instituições regulamentadas emitirem tokens de dólar com preempção sobre as regras estaduais.

Círculo, Paxose PayPal pressa para garantir o status de emissor permitido. A expectativa é que os grandes bancos lancem depósitos tokenizados e passem diretamente para blockchains públicos, em vez de ficarem para trás com o ACH.

O mercado do dólar americano e do Tesouro também ganha. GENIUS exige apoio individual em letras do Tesouro, tornando cada stablecoin compatível efetivamente um mini fundo de letras do Tesouro. Se isto atingir a casa dos biliões, aprofundará a procura global pela dívida dos EUA.

Os blockchains Ethereum e camada 2 capturam a infraestrutura de liquidação. A maioria dos emissores regulamentados nos EUA escolhe ambientes EVM maduros.

De acordo com rwa.xyzEthereum, zkSync e Polygon têm as maiores participações no mercado de ativos do mundo real (RWA), totalizando US$ 15,7 bilhões (44%).

Ethereum se torna o trilho neutro para tokens em dólares de nível bancário, ganhando fluxo de taxas e legitimidade como “encanamento regulamentado”. Uma camada grande e compatível de DeFi baseia-se em stablecoins permitidas, coexistindo com a camada global sem permissão.

Por outro lado, os emissores offshore perdem distribuição nos EUA. Após meados de 2028, as plataformas dos EUA não poderão oferecer qualquer “stablecoin de pagamento” que não seja emitida por um emissor permitido. Amarração e players semelhantes podem atender clientes fora dos EUA, mas perdem a integração perfeita com Base de moedas, Krakenou nos principais locais dos EUA.

Emissores menores ou experimentais são esmagados. Stablecoins algorítmicos, experimentos com pouca garantia e startups pouco capitalizadas ou se direcionam para nichos de mercado ou fecham.

Como resultado, o DeFi enfrenta uma divisão. GENIUS isenta protocolos subjacentes e autocustódia, mas a regulamentação definirá o que conta como “oferta” a cidadãos dos EUA.

Se os reguladores ampliarem as definições, grandes partes do DeFi serão filtradas para pools somente de stablecoins permitidas para o tráfego dos EUA ou serão direcionadas para silos offshore com cerca geográfica.

Como os fluxos são redirecionados

A primeira fase, que vai até meados de 2026, caracteriza-se como um período de posicionamento. Emissores e bancos fazem lobby sobre reservas elegíveis, comparabilidade externa, rendimento de afiliados e definições. Circulam projetos de regras e caminhos de conformidade dos jogos de guerra da indústria.

A segunda fase, que abrange 2026 e 2027, é quando ocorre a triagem regulatória. As regras finais são divulgadas, as aprovações antecipadas são concedidas a grandes entidades em conformidade e os nomes são revelados. As plataformas dos EUA migram volume para moedas “que em breve serão permitidas”, enquanto os emissores não conformes arquivam, cercam geograficamente os usuários dos EUA ou se inclinam para locais offshore.

A terceira fase, que vai de 2027 a 2028, é o fortalecimento das rotas. Bolsas, corretores e muitos front-ends DeFi voltados para os EUA listam principalmente stablecoins permitidas, com potencial para liquidez mais profunda em Ethereum e blockchains de camada 2.

As stablecoins não conformes persistem nas bolsas offshore e no mercado cinza DeFi, mas perdem a conectividade com os trilhos totalmente regulamentados dos EUA.

O resultado esperado é que uma parcela maior de “criptodólares” se torne totalmente reservada, supervisionada, KYC e colocada dentro ou adjacente aos balanços dos bancos. A liquidação na rede começa a se parecer menos com um mercado pirata e mais com Fedwire com APIs.

O que isso significa para Bitcoin e Ethereum

Para o Bitcoin, GENIUS é um vento favorável narrativo. À medida que as stablecoins se tornam mais parecidas com bancos e sujeitas à regulamentação das autoridades dos EUA, o Bitcoin se destaca como o ativo resistente à censura que permanece fora deste perímetro.

A liquidez de curto prazo é boa, já que as stablecoins permitidas estarão em todos os lugares onde os locais de BTC regulamentados pelos EUA estão. Se as stablecoins não conformes encolherem, alguns fluxos de alto atrito irão girar para pares BTC.

No longo prazo, o GENIUS domestica o lado dólar da criptografia, tornando o Bitcoin a maneira mais limpa de sair do novo perímetro.

Para Ethereum, GENIUS traz potencialmente um novo nível de escala se as coisas permanecerem como estão hoje. Os emissores permitidos preferem cadeias EVM com infraestrutura madura e recursos DeFi profundos.

Isso apoia estruturalmente a ETH como infraestrutura de gás e liquidação para pagamentos regulamentados de stablecoin e ativos tokenizados.

Como resultado, poderá surgir um ecossistema DeFi de duas camadas. Um nível consiste em pools autorizados e compatíveis com GENIUS com capital institucional e pools globais sem permissão que hospedam qualquer moeda. O risco de censura existe neste nível, mas isso aumenta o valor da neutralidade credível ao nível do protocolo.

A outra camada é formada por tokens de trilhões de dólares de nível bancário que se instalam no Ethereum, tornando o espaço de bloco uma infraestrutura valiosa.

A luta é pelas regras. O Tesouro, o Fed e o OCC os redigem entre agora e meados de 2026. Até 2027, o mercado saberá o que a GENIUS realmente construiu. Até 2028, o capital fluirá para os bancos, para o Ethereum ou para offshores.