Uma tendência tóxica que sugere que a janela do IPO está se fechando para a maioria das empresas de criptografia ignorada Circle

Quando as ações da Circle abriram a US$ 69 na Bolsa de Valores de Nova York em junho, mais que o dobro do preço de US$ 31, parecia uma validação. Os investidores pagaram por um emissor regulamentado de stablecoin com receitas reais, tratando os trilhos do USDC como infraestrutura financeira, em vez de exposição especulativa à criptografia.

Seis meses depois, Círculo é negociado a US$ 82,58, um aumento de quase 20% em relação à impressão inicial. A tese foi mantida.

No entanto, o resto da turma do IPO de 2025 contou uma história diferente. O eToro, que estreou a US$ 69,69, agora está em US$ 35,85, queda de 48,6%. A alta caiu de US$ 90 para US$ 43,20, uma queda de 52%. Gemini, a bolsa apoiada por Winklevoss que abriu o capital a US$ 37,01, perdeu 70% de seu valor, sendo negociada a US$ 11,07 em meados de dezembro.

Até mesmo a Figment, o provedor de staking que ganhou 11,2%, para US$ 40,04, mal acertou seu preço de lançamento de US$ 36.
Contra Bitcoins Com uma queda de 8,5% no acumulado do ano, para US$ 85.620, o desempenho do grupo parece menos um triunfo das criptomoedas do que um teste de estresse ao vivo de quanto risco os investidores tolerarão além do próprio ativo.

Essa dispersão é importante porque 2025 deveria ser a festa de lançamento das criptomoedas. A listagem de bilhões de dólares da Circle, a estreia da HashKey em Hong Kong com 400 vezes mais assinaturas e um pipeline abastecido com Kraken, Consensoe outros enquadraram o ano como prova de que a infraestrutura criptográfica poderia comandar múltiplos de Wall Street.

Em vez disso, o scorecard revela algo mais seletivo: os mercados públicos subscreverão negócios criptográficos, mas apenas quando os fluxos de caixa forem defensáveis, a postura regulatória for clara e o múltiplo não assumir condições perpétuas de mercado em alta.

O que parecia ser uma janela aberta em Junho estreitou-se acentuadamente em Dezembro, e a questão para 2026 é se essa janela permanece aberta ou se fecha para todos, excepto para o punhado de nomes que sobreviveram a 2025 com as suas avaliações intactas.

A divisão estratégica: infraestrutura vs. beta

O desempenho superior da Circle em relação ao resto do grupo não é um acidente de tempo.

A empresa gera receita com USDC reservas, essencialmente arbitram o spread entre os rendimentos do Tesouro e os juros zero que paga aos detentores de stablecoins.

Esse modelo funciona independentemente de o Bitcoin ser negociado a US$ 100.000 ou US$ 50.000, o que isola a Circle da pura aposta direcional que define exchanges como Gêmeos ou plataformas de negociação como eToro.

Quando os volumes criptográficos despencam, essas empresas perdem taxas imediatamente. Circle continua ganhando.

O modesto ganho de 11% da Figment reflete uma lógica semelhante. A infraestrutura de piquetagem depende da adoção de redes de prova de aposta, e não de atividade comercial especulativa. Enquanto Ethereum, Solana e outras cadeias PoS continuarem validando blocos, a Figment coleta sua parte.

eToro, Bullish e Gemini, por outro lado, são máquinas de taxas ligadas diretamente ao entusiasmo do varejo. Quando o Bitcoin caiu 8,5% em 2025, e os volumes de altcoin se seguiram, essas plataformas viram a atividade comercial evaporar.

Os investidores que compraram os IPOs esperando uma criptomania sustentada foram pegos mantendo uma desvantagem alavancada. As perdas superiores a 50% não reflectem negócios falidos, reflectem a reavaliação do mercado sobre o que “cripto equity” realmente significa quando o activo subjacente oscila.

Os investidores públicos exigiram uma compensação por essa volatilidade e os preços das ações foram ajustados em conformidade.

A lição para 2026 é que as criptomoedas estão se bifurcando. De um lado estão as empresas com modelos de negócios duráveis, anticíclicos ou quase de infraestrutura que podem justificar avaliações premium mesmo quando o Bitcoin cai de lado.

Do outro lado, plataformas cujos ganhos andam em sincronia com o fervor especulativo. Os primeiros podem acessar os mercados públicos sempre que a janela do IPO for aberta. Este último precisa do Bitcoin em níveis históricos para fazer a matemática da subscrição funcionar.

2025 foi um teste, não uma volta de vitória

Circle e Figment provaram que empresas reais podem abrir o capital e manter valor. Gemini, eToro e Bullish provaram que os investidores não perseguirão mais cegamente o cripto beta na forma de ações.

Essa reavaliação aconteceu rápido. No final de novembro, a Bloomberg Law observou que os novos IPOs dos EUA registraram retornos ligeiramente negativos no quarto trimestre, mesmo com o S&P obtendo ganhos, com os IPOs de criptomoedas “entre as maiores vítimas” da redução do trimestre.

A mensagem era clara: os investidores públicos continuarão a comprar o risco criptográfico, mas apenas ao preço certo e com visibilidade de lucros. A fase de “qualquer coisa com blockchain” terminou em algum lugar entre a estreia da Circle em junho e o colapso da Gemini em dezembro.

A entrada da Consensys na fila sinaliza confiança de que 2026 continua viável, mas também de que os fundadores sabem que a oportunidade não durará para sempre. Se as taxas subirem, se o Bitcoin for corrigido fortemente ou se o capital voltar à especulação com tokens nativos, a rota do patrimônio se fecha.

A coorte que abriu o capital em 2025 terá saído bem a tempo. Os retardatários poderiam esperar anos por outra chance.

O que o scorecard sinaliza para o apetite ao risco em 2026

O baixo desempenho da coorte de IPO de 2025 em relação ao Bitcoin sugere que os investidores em ações estão tratando esses negócios como representantes do ciclo alavancados e orientados por taxas, em vez de histórias de crescimento secular.

Isto eleva a fasquia para 2026. As empresas que pretendem abrir o capital terão de demonstrar uma geração de caixa que sobreviva a um mercado estável ou em baixa, e não apenas projeções de tacos de hóquei que pressupõem uma euforia sustentada do retalho.

Mas a retenção de ganhos da Circle aponta para uma demanda durável por infraestrutura criptográfica regulamentada.
Os investidores ainda querem exposição a stablecoin rails, plataformas de tokenização e provedores de custódia, negócios onde a regulamentação e os lucros são transparentes.

Esse apetite não desapareceu quando o Bitcoin caiu, apenas se tornou mais seletivo.

Nasdaq espera que as cotações de mais de mil milhões de dólares aumentem em 2026, com as receitas do IPO nos EUA a subirem cerca de 80% em 2025 em relação a 2024. Taxas em queda, avaliações elevadas e um amplo sentimento de mercado apoiam essa visão.

Mas a lista dos vencedores continua estreita. Uma análise dos mercados de capital tecnológico dos ganhadores de IPO em 2025 mostrou que nomes de IA e criptomoedas como CoreWeave e Circle dominaram, com muito poucos avanços fora desses temas. O orçamento de risco para 2026 é concentrado e não amplo.

Qualquer nova listagem de criptomoedas precisará se enquadrar em uma narrativa estrutural clara, como infraestrutura de moeda estável, ativos tokenizados, integração de IA na cadeia ou custódia institucional, para competir por esse capital.

O “State of Crypto 2025” da A16z enquadra o ano como um ano de adoção institucional, com o IPO da Circle marcando o momento em que os emissores de stablecoin se tornaram instituições financeiras convencionais.

O relatório observa que os produtos negociados em bolsa agora detêm cerca de US$ 175 bilhões em ativos criptográficos, um aumento de 169% ano após ano, e que as empresas públicas de “tesouraria de ativos digitais” controlam cerca de 4% do fornecimento combinado de Bitcoin e Ethereum.

Juntos, ETPs e títulos de tesouraria representam cerca de 10% do BTC e ETH em circulação. Trata-se de um canal cada vez mais profundo entre os mercados de capitais e os tokens, e o grupo de IPO representa outro nó nessa infraestrutura.

Mas a participação institucional permanece superficial. A Reuters informou em meados do ano que menos de 5% dos ativos do ETF Bitcoin à vista são detidos por pensões e doações, com outros 10-15% detidos por fundos de hedge e gestores de fortunas.

A maior parte dos fluxos ainda vem do varejo. À medida que entram instituições genuinamente de longo prazo, é mais provável que comecem com wrappers regulamentados, ETFs, bolsas listadas, emissores de stablecoin, do que com apostas diretas em altcoins.

O scorecard do IPO de 2025 prevê o tipo de risco que essas instituições irão tolerar nos seus livros: negócios estáveis ​​e geradores de caixa com estruturas de conformidade claras, e não plataformas de negociação especulativas alavancadas ao volume de moedas meme.

A verdadeira questão para 2026

O desempenho da coorte de 2025 não resolve a questão de saber se os IPOs criptográficos são uma classe de ativos duráveis. Esclarece os termos em que os mercados públicos se envolverão. Os investidores subscreverão negócios criptográficos, mas não pagarão múltiplos de ações de crescimento por fluxos de taxas cíclicas.

A resiliência da Circle mostra que há um apetite por projetos de infraestrutura que gerem receita independente da euforia dos preços simbólicos. O colapso de 70% da Gemini mostra que não há apetite por plataformas cujos lucros desaparecem no momento em que o retalho perde o interesse.

Isso cria um caminho estreito para 2026. O ambiente regulatório é mais claro e estável, as stablecoins são dominantes e a janela geral de IPO está aberta.

Mas o risco criptográfico é cada vez mais expresso através de estruturas de mercado público, como ETFs, tesourarias corporativas e, agora, um grupo de IPO examinado, em vez de através da especulação simbólica.

As empresas que enfiarão a linha nessa agulha no próximo ano serão aquelas que convencerem os investidores de que estão a construir canalizações financeiras e não a surfar numa onda. Os que não puderem vão esperar pelo próximo ciclo, quando ele chegar.